El BCRA en una disyuntiva: ¿Tensión cambiaria o recesión?

Por: Hernán Torre

El año 2014 encontró a nuestro país en medio de una corrida contra la moneda nacional, fomentada principalmente por la alta inflación y el temor entre los agentes económicos de que una devaluación era inminente, ya que las reservas internacionales del Banco Central exhibían una tendencia declinante insostenible en el mediano plazo. Frente a la realidad de que los poseedores de pesos argentinos perdían poder adquisitivo todos los meses a manos de la inflación (bien medida, el año pasado se situaba en 26-30%), estos agentes decidían buscar refugio en otros bienes que permitieran mantener su capacidad de compra (dólares y silobolsas para los productores agropecuarios).

bcentral

Para poder hacer frente a este panorama pesimista, el gobierno aplicó una serie de medidas tendientes a deprimir la demanda de dólares en el mercado paralelo y a reducir la cantidad de pesos circulantes a través del accionar del BCRA. En primer lugar, devaluó el peso 20% para desincentivar la corrida financiera y, también, para alentar la entrada de nuevas divisas al sistema financiero: era primordial lograr que el atesoramiento de la cosecha de cereales llegara a su fin, dando lugar a la normalización de las exportaciones agropecuarias, vitales en el modelo económico kirchnerista. Para extraer liquidez del sistema, el BCRA debió aumentar las tasas de interés de los activos (letras y notas) que ofrecía mediante operaciones de mercado abierto, llegando a un máximo de 28.6% en Abril – comparado con un nivel cercano al 17%  vigente hasta Diciembre 2013 -. La absorción de pesos permitió dar un respiro a las tensiones cambiarias, logrando un derrumbe en la cotización del dólar blue (pasó de un nivel cercano a los $12 a $10.5) y restableciendo los mecanismos que permitan recomponer las reservas internacionales.

Gràfico I: Evoluciòn de las tasas de retorno de los pasivos del BCRA en pesos (TNA)

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Gràfico II: Stock de LEBACS y NOBACS

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No obstante, esta política por parte de la entidad comandada por Fabrega generó desajustes en las políticas de crédito, tanto de las empresas como de las personas: el resultado fue un incremento importante en las tasas cobradas a los créditos dirigidos a emprendimientos y al consumo privado de las familias. El costo financiero total en el mercado financiero se trasladó de tasas cercanas al 40% a otras en niveles muy superiores, llegando casi al 80% en los principales prestamistas. Esto ha generado falta de financiamiento en la industria, lo cual supone retrasar inversiones y expansiones de capacidad productiva,  repercutiendo negativamente sobre el empleo. Si bien todavía no ha habido una situación generalizada de despidos , es posible percibir las suspensiones en las automotrices como señales de tensión incipiente en el mercado laboral.

De aquí que actualmente, a la luz de la emisión de letras y notas por parte del BCRA el día de ayer con una tasa más baja que las anteriores (igualmente es de 26.8% TNA), surje la controversia entre los economistas acerca de qué es lo correcto: ¿mantener las tasas de interés de referencia altas, ayudando a la esterilización de liquidez del mercado, o reducirlas para recuperar la senda del crecimiento económico e intentar evitar las pérdidas de puestos de empleo? En este marco, aquellos que promueven la baja de las tasas de interés sostendrán que es necesario defender los puestos de trabajo creados durante la “Década ganada”, para lograr mantener el crecimiento de la demanda agregada que motorice futuras inversiones. Del otro lado, los economistas que proponen subir las tasas de interés establecerán que la relativa calma cambiaria y la desaceleración de la inflación se deben a este fenómeno de restricción monetaria por parte de Fábrega: revertir esta política no sería beneficioso para el país. Lo que está casi seguro es que, como bien dice Walter Brown en su nota, la economía a fines del segundo mandato de Cristina Fernández, se cubre con la manta corta: si pretende reducir la inflación y mantener la calma cambiaria para evitar devaluaciones futuras, sentirá cimbronazos en el financimiento de los sectores privados debido al incremento de los costos financieros.

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